在中国股市一片火热之际，内幕交易也正越来越频繁地发生。如杭萧钢构、三普药业、某基金公司经理前妻惊曝内幕交易内情等案件，或许只是冰山一角。
交易所一线监管力度也明显加大。现在，上交所每天早上都有60人集中翻看报纸，如果发现有关上市公司重大事项的信息，而该公司没有及时披露的，交易所就将其先
以严厉著称、被奉为典范的美国证券和交易委员会（SEC）是如何对证券内幕交易进行监管的呢？
从学术论争走向制度规范
1930年以前，美国并没有正式的法律来禁止内幕交易。当时的华尔街居然流行这样一句投资格言――“内幕交易是投资制胜的惟一法宝”。
当时在学术界，对于内幕交易危害性的认识也远未达成一致。著名的法学教授曼尼还发表了《为内幕交易辩护》一文，试图通过以下逻辑为内幕交易正名：其一，任何依赖信息的市场均存在内幕交易，因而，对证券市场内幕交易大加指责，是对市场规律的不理解。其二，内幕交易是补偿企业管理人员的有效途径，因为内幕交易回报直接又迅速，比其他激励措施更加有效。他甚至宣称，如果没有内幕交易，公司系统将不复存在。其三，内幕交易复杂而隐蔽，禁止内幕交易花费巨大且收效甚微，经常得不偿失。
然而，这种怪诞论调的支持者却刻意回避一个关键的细节，那就是内幕人员总是可以在激战中取胜，因为他知道股票交易开始和终了的关键时点。对此，美国证券法权威Loss教授曾经以打牌作喻：“假如游戏规则容许某人在牌上作记号，那么还有谁愿意继续玩这种游戏呢？”
美国斯坦福大学法学院BernardBlack教授认为，强有力的证券市场必须具备两个首要条件：其一，投资者可以公平地获得赖以评估公司价值的信息；其二，投资者相信公司的内幕人员不会骗走他们的投资。而内幕交易恰恰从根本上侵蚀并摧毁着证券市场的这两块基石：信息机制和信任机制。
残酷的现实，使得为内幕交易正名的论调显得苍白无力。1929年股市大崩盘及经济大萧条的严重影响，迫使美国国会制定了《1933年证券法》及《1934年证券交易法》，确立了反欺诈规则，其中最为著名的是规定短线交易禁止条款的Section16（b）。1942年，SEC根据证券交易法的授权，制定了10b-5规则，发展出了禁止内幕交易的含义和基础，使之成为美国内幕交易法律中最重要的规则。
“细节里面有魔鬼”
在美国，内幕交易的相关规范极其技术化，在监管层与违法者“魔高一尺，道高一丈”的博弈过程中，生成了诸多值得中国借鉴的规范细节。例如，认定内幕交易的一个基本要件是，内幕人员利用未公开的信息进行证券交易。那么，什么叫信息公开？开一个小型的消息发布会，或者先行在本公司网站上公开，随后马上买入或者卖出本公司的股票，算不算内幕交易？内幕人员是否可以将手指放在键盘上，等待信息在指定的媒体上发布后马上就进行交易？
SEC认为，通过适当的公众媒体公开发布，目的是向一般投资公众发布，而不是照顾特定的投资者或者团体，这才是适当和充分的发布。那么，向哪些媒体发布才符合这种条件呢？
对此，美国的判例可以提供一些指导。在SECv.Texas Gulf Sulphur Co.案中，公司在1964年4月16日早上10点召开新闻发布会，发布重大信息，这些信息在上午10点29分发布在这家美国公司的内部新闻网上，11点整发布在道琼斯行情公告上。公司的一名董事在早上10点40分发出买入指令，而股票迟至11点12分才成交。初审法院认为信息已经公开，可以进行交易。然而，上诉法院认为，判断是否构成违法的关键，是内幕人员指令交易的时间，而不是交易执行的时间。法院认为，内幕人员至少应当等到消息合理地在最大流通性的媒体上发布时，才算公开。按照中国的法律规定，如果上市公司发布重大信息，则该公司的股票从9：30至10：30停牌1小时，以便投资者消化这一消息。但如果在10：30开盘前，内幕人员先行发出买入指令，则虽然迟至信息公开1小时后的10：30股票才成交，根据美国的法律规定，仍构成内幕交易。但在中国，由于对“内幕交易”时点属于“指令交易”还是“执行交易”时点存在不同认识，许多应受追究的内幕交易逃脱了法律的制裁。
乱世用重典
美国1984年通过了《内幕交易处罚法》，其最主要的内容是，对那些根据内幕信息买卖股票而获利或减少损失者，按照其“违法所得”或“避免损失”处以3倍的罚款，在学理上这笔罚款被称为民事罚款。四年之后，1988年
里根总统签署了《内幕交易及证券欺诈制裁法》，引入了行政罚款制度，即无需考虑内幕交易者是否有“利润所得”，而一概予以罚款处罚，自然人的处罚金额被提高至10万至100万美元，法人则可被处以高达250万美元的行政罚款。
2002年通过的《公众公司会计改革和投资者保护法》进一步规定，任何人通过信息欺诈或价格操纵、内幕交易在证券市场获取利益，最多可监禁25年或处以罚款；对违法的注册会计师可判处10年以下监禁或罚款。同时还延长了对证券欺诈的追诉期，起诉时间可以延长至非法行为发现的两年内，或者非法行为实施后的五年内。
相形之下，中国对内幕交易的处罚力度明显偏轻。中国修改之后的证券法第202条规定，对内幕交易者，没收违法所得，并处以违法所得一倍以上五倍以下的罚款；没有违法所得或者违法所得不足3万元的，处以3万元以上60万元以下的罚款。由此不难看出，此条乃美国证券法“民事罚款”与“行政罚款”之合并，但其中显见的缺陷是：其一，对内幕交易的民事罚款以“违法所得”为基准，而并不包括“避免损失”，处罚力度大大弱化；其二，对没有“违法所得”情形的行政罚款最高额只有60万元，只占到美国最高额250万美元的三十三分之一。违法成本过低，缺乏应有的威慑力，大量的内幕人员因而铤而走险。
证券市场存在狡诈与贪婪，中国与美国概莫能外。如何提高监管实效，让阳光尽可能洒落在每一笔证券交易上，当是监管层时下必须考量的重大问题。（《南方周末》4.26）
